A poupança vai desidratar?

Claudia Magalhães Eloy, Henrique Bottura Paiva e José Pereira Gonçalves em 02.03.2020

Com a Selic quebrando mais um recorde de mínima histórica – 4,25% a.a. – a poupança (nova) rende agora 2,98% a.a., abaixo da inflação que está próxima a 4%, gerando, portanto, perda real de valor com manutenção dessa tendência pelos próximos trimestres.

A evasão de recursos da poupança registrada no início de 2020 pode ser o prenúncio de uma trajetória de desidratação ou, em viés mais otimista, de que os resultados referentes à captação líquida das cadernetas de poupança no corrente ano não deverão ser muito expressivos, de modo que o crescimento do SBPE ficará restrito à rentabilidade da massa que permanece depositada. Algumas evidências apontam na direção da primeira hipótese:

  • em janeiro, mês em que se costuma observar sazonalmente a saída de recursos da poupança, a captação líquida foi negativa em R$ 9,8 bilhões, repetindo os fracos desempenhos deste mesmo mês em 2019 e 2016, quando houve perda líquida de R$9,4 bilhões e R$9,5 bilhões, respectivamente;
  • nos primeiros 21 dias de fevereiro, a captação líquida SBPE foi negativa em R$ 2,9 bilhões, sinalizando uma possível tendência de piora – nos últimos 3 anos a poupança apresentou perda líquida, em todo o mês de fevereiro, de R$ 2,8 bilhões (2019), R$ 586 milhões (2018) e R$ 486 milhões (2017).

Conforme pode ser verificado no gráfico a seguir, tradicionalmente, no mês de janeiro, é comum os saques superarem os depósitos. No entanto, o resultado nominal de janeiro é o maior da série, e em termos relativos é superado somente pela evasão observada em janeiro de 2016, quando as perdas corresponderam a 1,9% do saldo de dezembro e agora representaram 1,5%.

No mercado as opiniões se dividem entre os que apostam que as cadernetas de poupança devem continuar “despertando interesse, principalmente dos investidores mais conservadores”[1], enquanto o mercado financeiro faz a aposta contrária, na esteira da expectativa de fuga da renda fixa em direção aos ativos de maior risco, mas com potencial de gerar ganhos mais expressivos: entre os clientes de varejo tradicional, os de alta renda têm apenas 12,5% alocados em poupança, contra 68,2% no cômputo total, “abrindo espaço para novos produtos”.[2] Nesse sentido, os distribuidores de instrumentos financeiros vem reforçando suas equipes de especialistas para assessorarem clientes, além de propagandearem abertamente que as cadernetas perderam a competitividade.

Nesse contexto, releva destacar o otimismo expressado pela ABECIP[3] quando da apresentação do balanço do crédito imobiliário de 2019 e as perspectivas para 2020: sua projeção é de um saldo de poupança de  R$ 714 bilhões em dez/2020, resultado de uma captação líquida positiva de  R$ 28 bilhões, (similar ao de 2018 e cerca de 125% superior, em valores nominais, aos R$ 12,4 bilhões registrados em 2019.

Vale observar, ainda, que da captação positiva observada em 2019,  parte desse resultado pode ser atribuído  ao saque imediato do FGTS (entre setembro e dezembro o FGTS liberou cerca de R$ 37,7 bilhões), tendo uma parte desses recursos sido direcionada para as contas de poupança: esta que que até agosto apresentavam saídas líquidas de R$ 12 bilhões, no último quadrimestre do ano apresentou captação positiva de R$ 24,4 bilhões, contra uma captação de R$18,8 bilhões no mesmo período de 2018. Além de parte do saque imediato do FGTS, esse resultado também se deve aos tradicionais recursos oriundos do 13° salário recebidos nesse período.

Já discutimos anteriormente, em nov/2019, possíveis impactos da tendência de perda de rentabilidade (A Selic em mínima histórica de 5%: E a caderneta de poupança?) todavia naquele momento a rentabilidade da caderneta ainda se situava um pouco acima da inflação: 0,6 pontos percentuais. Embora não seja a primeira vez que a poupança apresenta rentabilidade real negativa, a hipótese de desidratação da poupança surge face os novos condicionantes e indícios do atual contexto, tendo como premissa a manutenção da regra de rentabilidade em 70% da Selic[4].

O gráfico a seguir apresenta a evolução da captação líquida em termos reais[5] acumulada nas contas de poupança em média móvel de 12 meses, demonstrando que, após registrar elevadas perdas em 2015 (R$ 50,1 bilhões) e 2016 (R$ 32,1 bilhões), provocadas em grande parte, pela retração econômica que levou os indivíduos a lançarem mão de poupanças passadas para complementação de renda, foi iniciada nova fase de recuperação que se manteve até o final de 2018. Nos primeiros nove meses de 2019, observa-se uma nova fase de redução cuja interrupção, de certa forma, pode ser atribuída ao saque imediato do FGTS[6], tendo em vista uma parcela desses recursos ter se direcionado para as contas de poupança.

A redução da captação líquida observada nos primeiros meses de 2019 teve como principal motivo a perda de competitividade da poupança SBPE frente aos demais instrumentos de investimento oferecidos pelo mercado. Merece ser lembrado que no período, assim como agora, a poupança tem sido alvo frequente de artigos e campanhas que enfocam a sua relativa reduzida rentabilidade, buscando induzir os indivíduos a optar por investimentos mais rentáveis, ainda que de maior risco.

Essa questão assume relevância em função da alta concentração dos recursos depositados em contas de poupança  De acordo com o Banco Central, com base nos dados constantes do último censo com informações sobre a garantia proporcionada pelo FGC – Fundo Garantidor de Créditos, cerca de 57,92% do saldo das contas de poupança são detidos por apenas 5,21% dos depositantes, sendo que 0,11% deles possuem saldos superiores a R$ 500 mil e detêm cerca de 10,52% dos R$ 650 bilhões.

Embora a concentração em um elevado volume de recursos num reduzido grupo de depositantes seja observada nas contas de poupança historicamente – o que pode ser atribuído, em parte, ao nível de concentração de renda do país aliado à diversificação de aplicações que o segmento de renda elevada realiza – somente a partir de 2012, os rendimentos nominais da poupança passaram a baixar do patamar fixado em 6% ao ano, sempre que a taxa Selic for inferior a 8,5%. O cenário atual parece distinto, justamente face a indicação de que a rentabilidade dos recursos mantidos nas contas de poupança deverá permanecer em níveis muito baixos (inferior a 3% em 12 meses, inferior, inclusive, aos juros pagos aos cotistas do FGTS) nos próximos meses, tendo em vista indicações de que a Taxa Selic deverá ser mantida em 4,25% durante todo o ano de 2020.

Por sua vez, observações sobre o comportamento da poupança e sua correlação com outras variáveis macroeconômicas indicam que em épocas de crescimento econômico o saldo das contas de poupança cresce, assim como em cenários de aumento do estoque de moeda. Além disso, à aceleração ou desaceleração do PIB corresponde um aumento ou diminuição tanto nos depósitos quanto nos saques (com aumento/diminuição da captação líquida), conforme demonstrado nos gráficos a seguir. Ou seja, com a expansão, mais transações ocorrem, o dinheiro circula mais e o uso da caderneta como conta corrente reflete isso.

Elaboração própria.
Elaboração própria.

Desse modo, é razoável supor que a partir do momento em que a renda voltar a crescer, também voltará a crescer o saldo da poupança. No entanto, esse comportamento pode mudar num hipotético cenário de rentabilidade real da poupança cronicamente baixa, como a esperada para os próximos períodos.

Por outro lado, com a possibilidade da Selic voltar a subir  para 6% já a partir de 2021 e 6,5% em 2022 e a inflação situando-se dentro da projeção – entre 3,8% e 3,5% (Focus, 21.02.2020) – a poupança voltaria a render entre 4,2% e 4,6% a.a. e apresentar algum rendimento real, melhorando sua  atratividade.

Acontecimentos recentes vêm adicionando maior incerteza ao cenário e suscitam tanto a saída de investimentos de maior risco – refletida no atual desempenho do Ibovespa – devolvendo atratividade a investimentos mais seguros, ainda que menos rentáveis, quanto revisões na expectativa de crescimento do país neste ano de 2020, as mais pessimistas chegando a 1,5%[7]. Enquanto a primeira tendência favorece a poupança, a última, se confirmada, compromete seu potencial crescimento.

Embora não se tenha elementos para cravar uma projeção, a pergunta que intitula este artigo é relevante à medida que remete à reflexão que, por sua vez, pode vir a promover medidas mitigadoras. Uma possível desidratação da poupança é perigosa posto que não há ainda outras fontes de recursos com potencial (sem falar no custo) equivalente de captação: os instrumentos criados no âmbito do SFI – CRI e LIG – seguem em desenvolvimento, mas com estoque atual combinado de apenas R$ 88,5 bilhões (jan/2020). Já a LCI, cuja trajetória de desidratação iniciou no princípio de 2018, conta com estoque reduzido para R$ 139 bilhões (jan/2020). A poupança SBPE tem hoje (20/02/2020) R$ 647,2 bilhões e a redução de seus estoques desaguaria em gargalo de oferta de crédito habitacional, impondo um freio para o setor. A projeção da Abecip (Balanço 30/01/2020) de uma concessão de R$103 bilhões em novos créditos ao longo de 2020 está condicionada à projeção de crescimento do estoque da poupança para R$ 714 bilhões no final deste ano.

Uma possível medida mitigadora, inclusive já veiculada pela imprensa, seria a recalibragem da rentabilidade num percentual superior aos atuais 70% da Selic, que melhoria a remuneração dos poupadores.

Embora a migração de uma aplicação com destinação direcionada, como é o caso da poupança, para outras possa ser vista, em teoria, de modo positivo – como promotora de maior eficiência para a economia no longo prazo, na medida em que distribui os recursos aos investimentos com maior potencial de retorno e, assim, acelera assim o crescimento de longo prazo – a perda nas contas de poupança deve ser encarada com preocupação, tendo em vista os recursos serem destinados ao financiamento de  atividades da economia real de elevado efeito multiplicador, além de atender o setor da construção civil e este segmento ser altamente empregador de mão de obra.

Deste modo, o momento requer monitoramento atento por todos os segmentos envolvidos, bem como o estudo de alternativas que visem amenizar uma possível desidratação mais significativa da poupança. Enquanto não se tenha plenamente constituído, em termos de volume de recursos, outro(s) instrumento(s) que possa(m) substituir ou complementar de modo mais substantivo a poupança no financiamento habitacional, o setor segue dependente dela e do FGTS.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do(s) autor(es), não refletindo necessariamente a opinião dos demais colaboradores deste blog.


[1] https://opiniao.estadao.com.br/noticias/editorial-economico,credito-imobiliario-esta-em-franca-recuperacao,70003188446

[2] Pesquisa da Anbima citada por https://www.infomoney.com.br/onde-investir/brasileiro-aumenta-parcela-em-renda-variavel-mas-diversificacao-ainda-e-maior-entre-mais-ricos/

[3] https://www.abecip.org.br/imprensa/noticias/abecip-divulga-balanco-do-credito-imobiliario-em-2019-e-cena-para-2020

[4] MP 567/2012

[5] Valores mensais posicionados em janeiro de 2020 pela variação do IPCA

[6] Entre setembro e dezembro de 2019, o saque imediato atingiu R$ 37,65 bilhões, sendo: Set. R$ 10,16 bilhões, Out. R$ 10,47 bilhões, Nov. R$ 8,45 bilhões e Dez. R$ 8,57 bilhões.

[7] Bank of America, UBS, JPMorgan, Santander, Barclays, Citibank, BNP Paribas, MUFG Brasil e o próprio Relatório de Mercado Focus já revisaram para baixo as projeções de crescimento do PIB brasileiro em 2020.

As Estatísticas da Habitação no Brasil

Claudia Magalhães Eloy, Ana Maria Castelo e José Pereira Gonçalves em 17/02/2020

O presente artigo atende ao convite feito por Manoel Pires em artigo intitulado “O shut down das estatísticas econômicas” publicado no Blog do IBRE (https://blogdoibre.fgv.br/posts/o-shut-down-das-estatisticas-economicas) em 29 de janeiro, quando ele relata casos de descontinuidade ou de redução das bases de dados disponibilizadas pelo governo em diversas áreas. Seguindo sua sugestão, aproveitamos este espaço para registrar questões referentes às estatísticas voltadas à habitação: crédito e déficit habitacional.

É inequívoca a importância de dados para uma melhor compreensão acerca do setor habitacional: fundamental para o planejamento tanto do setor produtivo quanto das famílias, para o seu desenvolvimento e monitoramento das implicações para a economia e o emprego, dos riscos sistêmicos e sociais envolvidos.

Em primeiro lugar é importante enfatizar que historicamente (desde a extinção do BNH) esses dados encontram-se dispersos em distintas bases e formatos – Banco Central; FGTS/Caixa; Ministério (Cidades agora MDR), IBGE; além de bases privadas tais como Abecip, Anbima, B3 e Uqbar, nessas últimas, na maior parte dos casos, com acesso restrito a associados/assinantes. No tocante às bases públicas, ênfase será dada aqui às bases de dados das duas principais fontes de recursos – SBPE e FGTS – e, também, as relativas às famílias, produzidas pelo IBGE. 

As bases relativas ao SBPE e ao crédito habitacional divulgadas pelo Banco Central subdividem-se em:

  • Séries Temporais/Indicadores de Crédito[1]: conjunto bastante restrito de dados[2] com variáveis agregadas e apresentando apenas médias, em séries iniciadas em mar/2011, disponibilizado em formato xls ou csv para download;
  • Relatório de Poupança[3]: tabela xls contendo histórico mensal de captação líquida e saldo (estoque) das poupanças SBPE e Rural;
  • Censo de depósitos da poupança[4]: semestral, em tabela pdf, com dados agregados por faixas de saldo e consolidados para poupança rural e sbpe;
  • “Estatísticas do SBPE”, série importante, porém em tabelas PDF, com dados a partir de 2001[5], individualizados e constantemente atualizados (defasagem entre 2 ou 3 meses apenas).

As “estatísticas do SBPE” sofreram um apagão de 1 ano quando foram descontinuadas e completamente retiradas do ar em fins de 2018. Em outubro de 2019 retornaram com novo nome – “estatísticas do mercado imobiliário”[6] – e formato, mais amigável, oferecendo gráficos e possibilitando leitura direta por máquina. Um avanço, portanto.

Entretanto, as séries agora disponibilizadas são bem mais curtas, somente a partir de abril/2014 e algumas variáveis históricas e detalhamentos importantes não mais aparecem, tais como: aplicações em crédito por unidade da federação; tipo de aplicação para efeito de cumprimento da exigibilidade (crédito, FCVS, CRI, etc.) e distinção entre residencial e imobiliário não residencial; base de cálculo do direcionamento; tipo de crédito separado por “coditem”[7]; financiamento para material de construção;  número de contratos ativos;  situação de adimplência por tipo de operação; distribuição do número de contratos e valor de prestação.

Ainda inexistem estatísticas importantes a respeito dos valores de financiamento, renda familiar, taxas de juros praticadas segregando linhas e fontes (FGTS e SBPE), entre outras. As notas metodológicas continuam muito breves e pouco detalhadas, dificultando, em alguns casos, a exata compreensão dos dados apresentados. Espera-se, portanto, que o que está hoje no ar seja apenas a primeira parte de uma série estatística mais ampla, mais detalhada e acessível que as existentes até setembro de 2018.

Vale ressaltar que a agregação dos dados relativos ao “crédito imobiliário”, que inclui o não residencial, vai na contramão da prática internacional que é justamente a de individualizar as bases e análises segmentando o crédito HABITACIONAL, em reconhecimento às suas características absolutamente peculiares, com seus rebatimentos e riscos em muito diferenciados do setor imobiliário não residencial (corporativo, shoppings, galpões, etc.).

No caso do FGTS as poucas bases disponibilizadas estão também dispersas em diferentes links, sendo o principal o http://www.fgts.gov.br/. Dados de saques já se encontram bem detalhados[8], mas os dados referentes à arrecadação bruta mensal aparecem agregados e em formato PDF[9]. Ainda não há divulgação de informações periódicas sobre o Censo de contas e saldos do FGTS, tampouco das condições das operações: tais como o prazo dos contratos e valor de financiamento, quota de financiamento (LTV), sistema de amortização utilizado, comprometimento e renda dos mutuários. Mais grave ainda, contudo, é a atual defasagem na publicação de balancetes – último disponível é o de dezembro de 2018 – especialmente considerando que são a única fonte (ainda que pouco detalhada) que permite o acompanhamento das contas do Fundo, posto que as Demonstrações Financeiras anuais só são publicadas entre agosto e setembro do ano seguinte. São também escassos e em geral defasados os dados relativos às aplicações da carteira de títulos e valores mobiliários do FGTS – CRI, debêntures, LCI, FII e sobretudo do FI-FGTS, apesar da elevada participação desta modalidade nos ativos do Fundo.

Por fim, é necessário evoluir para dados abertos em lugar de consolidados e médios. A tecnologia disponível permite abrir os dados, deixando protegido o sigilo do informante e dos mutuários.

Em ambos os sistemas SFH e SFI e suas fontes, a compreensão do regramento vigente exige um extenso garimpo entre Leis, Resoluções, Normativos e Circulares, também dispersos em links e diferentes órgãos/sítios eletrônicos. A consolidação e sistematização do marco legal do crédito habitacional no Brasil constituem outro avanço importante a ser feito.

Mas as dificuldades não são relativas apenas às estatísticas de crédito. Mudanças e reduções nos dados pesquisados e disponibilizados pelo IBGE também estão afetando os estudos sobre as carências e a demanda habitacionais no país.  A principal base de dados para as estimativas de déficit habitacional sempre foi a Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios (PNAD), que a partir de 2015 deixou de ser anual. A versão anual trazia todas as variáveis para o cálculo dos componentes do déficit habitacional na metodologia estabelecida pela Fundação João Pinheiro. A primeira mudança deu-se ainda em 2015 com a variável coabitação involuntária, que deixou de ser pesquisada. A partir da PNAD contínua, deixou-se de ter a estimativa de famílias segundo os critérios adotados anteriormente pelo IBGE. Com isso, até mesmo a estimação direta da coabitação total, feita a partir do excedente de famílias com relação ao número de domicílios deixou de ser possível. O IBGE deixou de estimar também o número de domicílios improvisados, os quais correspondiam a cerca de 15% das moradias precárias do déficit habitacional segundo a estimativa baseada na última edição da PNAD anual, em 2015.  Para estimar o déficit nos anos seguintes, tem sido necessário buscar alternativas metodológicas para reconstruir de forma indireta os componentes do déficit que se encontram ausentes das bases de dados. No entanto, a correta dimensão das carências e da demanda habitacionais do país é fundamental para que as políticas públicas possam ser adequadamente desenhadas.

A Lei de Acesso à Informação[10] constitui, sem dúvida, um avanço importante, mas deve servir para consultas específicas, não substituindo a necessidade de ter os dados desse setor abertos e disponíveis, inclusive por requerer a abertura de um processo, impondo alguma morosidade ao acesso.

O acesso à informação confiável, de modo transparente e tempestivo, é imprescindível para o desenvolvimento de qualquer setor da economia e, principalmente, do setor habitacional. Inclusive, é fundamental para a atração de investimento. Além disso, estimula inovações, expande análises acadêmicas, embasa a construção de políticas públicas e calibragem de subsídios, subsidia o planejamento dos agentes produtivos e das famílias, além de viabilizar tanto iniciativas como a deste blog, quanto a participação do Brasil em portais de dados internacionais, tais como o HOFINET[11] e a Plataforma de Indicadores Habitacionais e Urbanos da América Latina/Uniapravi[12].

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do(s) autor(es), não refletindo necessariamente a opinião dos demais colaboradores deste blog.


[1] https://www3.bcb.gov.br/sgspub/localizarseries/localizarSeries.do?method=prepararTelaLocalizarSeries

[2] Saldos de crédito, taxas de juros, prazo, spread, atraso e inadimplência.

[3] https://www.bcb.gov.br/estabilidadefinanceira/relatoriopoupanca

[4] https://www.bcb.gov.br/content/estatisticas/fgccensosemestral/FGCCON062019.pdf

[5] Entre 2001 e 2010 dados apenas do mês de dezembro e a partir de 2011, mensais.

[6] https://www.bcb.gov.br/estatisticas/mercadoimobiliario

[7] Código de identificação no SCR que permite o detalhamento agora indisponível, posto que agregado.

[8] https://webp.caixa.gov.br/portal/relatorio_asp/saques_nv.asp

[9] http://www.caixa.gov.br/Downloads/fgts-informacoes-diversas/Arrecadacao_Bruta_2000_2017.pdf

[10] http://www.acessoainformacao.gov.br/

[11] http://hofinet.org/

[12] www.indicadores.uniapravi.org

Retomada do Setor da Construção e as Disparidades Regionais na Recuperação Econômica

Henrique Bottura Paiva, em 27/01/2020

O aumento recente nas vendas de imóveis tem gerado otimismo quanto à retomada do setor habitacional, a qual alinha-se à perspectiva de aceleração da economia brasileira. Tem-se apontado, contudo, importantes entraves aos quais essa retomada está sujeita. Entre estes há o artigo publicado neste blogue que chama a atenção para a fraca e desigual recuperação da renda como fator limitante. Além deste, um dos apontamentos mais frequentes diz respeito à concentração regional das vendas de imóveis residenciais novos, tema que pretendemos desenvolver no presente artigo.

É sabido que a o aumento das vendas não tem sido generalizado em todas as regiões do país. Tampouco a retomada da economia tem se dado de maneira homogênea entre as regiões brasileiras e também entre setores de atividade. Na tabela abaixo, temos as capitais para as quais há publicação do índice de preços divulgados pelo Fipezap para venda de imóveis residenciais registrados há mais de 2 anos completos. Apresentamos a média de variação do índice de preços em relação a igual período do ano anterior (média 12 meses), tomando-se a média desta para os anos de 2018 e 2019. Indicamos também a diferença da variação média em 2019 em relação à variação no ano anterior, diferença que dá indicação de se no período mais recente houve aceleração ou desaceleração do ritmo de crescimento dos preços.

Tabela: Tendência de Índice de Preços Anunciados, Imóveis Residenciais, Venda (Fipezap)

Fonte: Elaboração própria, com dados do Fipezap

                         Pelos dados da tabela acima pode-se perceber que há tendências bastante divergentes. Não só o ritmo de crescimento dos preços é díspar, como também há cidades em que os preços ainda não iniciaram um processo de recuperação, como é o caso do Rio de Janeiro e de Fortaleza. Há ainda os casos de Belo Horizonte e de Recife, cujo movimento de aumento de preços verificado em 2018 foi revertido ao longo de 2019. Reversão também ocorreu em Brasília e em Curitiba nos últimos meses de 2019, embora não apareça na variação média destas cidades, pois as variações positivas no restante do ano asseguraram médias positivas (contudo, os últimos meses do ano podem ser mais indicativos de possíveis tendências).

Tal diversidade relaciona-se com as disparidades na recuperação da economia brasileira como um todo. Não apenas as desigualdades entre classes de renda pioraram desde o início da crise em 2015, conforme demonstrado no artigo anterior, como também as desigualdades regionais. A média salarial não ponderada das cidades acima listadas situa-se em torno de R$ 3.500, em valores de setembro de 2019[1]. Quando considerada a mudança na velocidade de aumento de preços de venda anunciados entre 2018 e 2019 (última coluna da tabela acima), percebe-se, no gráfico a seguir, que é principalmente nas capitais mais ricas que os preços ganharam fôlego ao longo de 2019, o que pode indicar que o maior dinamismo observado nos mercados imobiliários concentra-se nestas cidades de maior poder aquisitivo.

Gráfico: Aceleração no Índice de Preços de Venda Anunciados (Fipezap) por Salário Real Médio (PNADC), Municípios de Capitais Selecionadas

Fonte: Elaboração própria, com dados do Fipezap e PNADC/IBGE

Cabe chamar a atenção para o fato por vezes deixado em segundo plano de que a sustentação da expansão do setor imobiliário habitacional depende, de alguma forma e em alguma medida, da expansão da renda. Em particular, tende a ser fortemente associada à recuperação dos salários, uma vez que esses representam a maior parcela da renda dos brasileiros, inclusive dos brasileiros de classes média e média alta, tendo portanto importância determinante no poder de compra das famílias.

Podem ser apontados como principais motivos para a demanda por imóveis a habitação própria e a compra para rendimentos de aluguéis e de valorização do imóvel como ativo. Em ambos motivos há incentivos que se relacionam diretamente com as flutuações salariais e, de maneira mais geral, com o ciclo de negócios e o ambiente macroeconômico como um todo. Com isso em mente, é possível cogitar que em certo momento um crescimento das vendas de imóveis possa dar-se impulsionado principalmente pela aquisição pelo motivo investimento. Tal situação é mais provável num contexto como o atual, em que a renda dos 1% mais ricos cresce muito mais rapidamente que a média nacional, o que leva a um maior volume de recursos disponíveis para a compra de ativos, já que os mais ricos consomem uma parcela menor de sua renda.

Soma-se a isso o fato de que as taxas de juros estão em níveis baixíssimos para os parâmetros brasileiros, o que por si só favorece a alocação de investimentos em ações e também em ativos físicos, como são os imóveis. Ocorre que o fluxo de recursos para tais ativos pode se estender por certo período, pois à medida que aqueles que incialmente aplicaram recursos nessas modalidades verificam que realizaram aplicações lucrativas, estimula-se uma vez mais o afluxo de recursos para esses ativos. Com isso, o processo de valorização dos preços dos ativos pode durar um certo tempo, de maneira relativamente independente do andamento da economia (tal como o índice Bovespa vem consistentemente crescendo, em que pese a ausência de crescimento robusto da economia). Pode-se, portanto, cogitar (embora a averiguação demande um estudo mais robusto e rigoroso) que tal cenário se verifique na atual conjuntura e exerça influência sobre os volumes de vendas e os preços dos imóveis em algumas cidades.

Ora, caso se acredite que tal cenário de fato se configura, não se pode apostar, neste caso, que a retomada do setor habitacional seja, neste momento, de fato robusta e sustentada. Seria preciso esperar a retomada do crescimento econômico, em particular a expansão do emprego e da renda dos diversos estratos da classe média.  Verifica-se no gráfico a seguir o nível do índice de preços anunciados para venda de imóveis residenciais na cidade de São Paulo pelo salário médio real no mesmo município, entre o primeiro trimestre de 2012 e o terceiro de 2019, intervalo de tempo coberto pela PNAD Contínua trimestral (IBGE).

Gráfico: Índice de Preços de Venda Anunciados (Fipezap) por Salário Real Médio (PNADC), Cidade de São Paulo, 1ºT 2012 – 3ºT 2019

Fonte: Elaboração própria, com dados do Fipezap e PNADC/IBGE

                Há, deste modo, evidência de que é na fase do ciclo de negócios correspondente à expansão que os preços dos imóveis são elevados. Naturalmente, entre os condicionantes dos preços e dos volumes de vendas há outros elementos importantes, como condições de crédito, expectativa de valorização, rental yield, taxas de juros (influindo sobre a tomada de financiamento e, também, como fator de rentabilidade dos ativos), além de condições de oferta de novas unidades, entre outros. Ainda assim, não é demais afirmar que a retomada sustentada do setor depende da robustez do crescimento e da distribuição de renda que ele irá gerar.

                Ocorre que, de maneira análoga ao índice de preços de venda, o índice de preços de aluguel parece  também ter períodos de aumento associados com o nível salarial, embora a uma velocidade muito menor[2], ao menos no caso da cidade de São Paulo, onde o índice de preços de aluguel tem se elevado em 2,33 pontos para cada R$ 100,00 adicionais de salário real médio, enquanto o índice de preços de venda tem aumentado 8,06[3] pontos para a mesma variação salarial (em média, entre 2012 e 2019[4]).

Gráfico: Índice de Preços de Venda Anunciados (Fipezap) por Salário Real Médio (PNADC), Cidade de São Paulo, 1ºT 2012 – 3ºT 2019

Fonte: Elaboração própria, com dados do Fipezap e PNADC/IBGE

                Ou seja, os principais motivos para aquisição de imóvel residencial ancoram-se em variáveis que dependem do crescimento sustentado do emprego e da renda: a compra da casa própria, a compra pela valorização do ativo e a compra para obtenção de rendimentos de aluguel.

                Neste contexto, as disparidades no aumento da renda, e sua lenta velocidade, quando tomada no agregado do país, constituem entraves ao franco crescimento do setor. Enquanto o crescimento não vem, pode-se suspeitar de que o incremento observado nas vendas, concentrado em certas regiões, seja devido mais à um momento de realocação de ativos que expressão de uma retomada de fato.


[1] Dados da PNAD Contínua, divulgação trimestral Set/2019

[2] Embora no período de retração da renda (aproximadamente 2015-2016) a renda de aluguel tenha se reduzido no Brasil porque o índice de aluguéis se reduziu, no período de lenta recuperação da renda, a partir de 2017, o rental yield tem aumentado porque, num ambiente de crescimento lento dos salários, os preços dos aluguéis têm respondido mais prontamente, elevando-se, enquanto os preços tem venda têm se mantido estagnados.

[3] Outra consideração importante a se fazer, além da magnitude, é a sensibilidade da resposta dos preços à renda, é dizer, quão rápido reagem a variações desta.

[4] Até o terceiro trimestre de 2019. Dados da PNADC/IBGE.

A Desigualdade de Renda e a Retomada do Setor Imobiliário Habitacional

 Henrique Bottura Paiva, José Pereira Gonçalves em 16/01/2020

                As desigualdades são provavelmente o mais crônico problema brasileiro, sendo que a desigualdade de renda, em particular, impacta severamente o potencial de expansão do mercado imobiliário no país, sobretudo no setor habitacional. Neste sentido, a piora da desigualdade de renda que vem ocorrendo desde o início da atual crise, deflagrada a partir de 2015, impõe mais obstáculos à retomada do setor. Isso porque o perfil de distribuição é determinante, conjuntamente com o nível da renda nacional e a demanda demográfica, para o potencial do mercado.

O ano de 2019 foi, uma vez mais, um de lenta recuperação para a economia brasileira. A geração de empregos, que ficou muito aquém do necessário para dar conta dos mais de 11,9 milhões de desempregados[1], deu-se sobretudo via trabalho informal. Com isso, há uma dupla dificuldade para a robustez da recuperação do setor habitacional: se, de um lado, o número de trabalhadores sem emprego ainda pressiona para baixo os rendimentos familiares, dificultando a possível aquisição da casa própria, de outro, entre os trabalhadores que estão empregados é crescente a parcela dos que têm renda informal, o que dificulta sobremaneira a aprovação de financiamento e assim o seu acesso a crédito. É dizer, a renda nacional não só ainda é baixa, como uma parcela crescente dela é informal[2].

                Ocorre, ainda, que situações de baixo nível de emprego da mão de obra vêm acompanhadas de pressão para baixo sobre os salários, a qual se dá de maneira mais intensa sobre os trabalhadores de menor escolaridade e/ou de menor experiência, justamente os que detêm os salários mais baixos. Com isso, a tendência é de pressão mais intensa sobre os menores salários, atuando no sentido de piora da desigualdade. Tendo-se em conta, ainda, o fato de que a maior parte das desigualdades de renda vêm justamente do mercado de trabalho e das desigualdades entre salários, pode-se esperar que o efeito final sobre a desigualdade de renda seja severo, com seus efeitos carregados para os próximos anos (uma vez que o aumento da pobreza hoje impacta negativamente a escolaridade e as perspectivas de renda da geração seguinte). O índice de Gini para a renda domiciliar per capita, que atingiu o valor mínimo de 0,524 em 2015, tem piorado continuamente, chegando a 0,545 em 2018.

                Uma contundente evidência do pouco ânimo da recuperação da economia brasileira é encontrada na participação da renda do trabalho na renda nacional total, apresentada no gráfico a seguir, que vem caindo continuamente desde 2014, não tendo se recuperado até os dados mais recentes da PNAD Contínua[3]. A retração da renda do trabalho no total da renda tem como origem a dificuldade do mercado de trabalho de empregar e de pagar bons salários aos trabalhadores; e tem como consequência a piora distributiva, uma vez que o trabalho é a única fonte de rendimento acessível para o grande contingente da população que não conta com rendimentos de capital, pensões ou aposentadorias.

Participação percentual da renda do trabalho na composição do rendimento médio mensal real domiciliar per capita

Fonte: Elaboração própria, com dados do IBGE/PNAD Contínua

O ano de 2014, cabe destacar, foi o que apresentou melhores resultados em uma série de indicadores de renda e desigualdade, enquanto 2017 foi o pior ano na maioria desses indicadores. Pode-se apontar como exemplo que os 1% mais ricos tinham, em média, renda domiciliar per capita apenas 177 vezes maior que os 5% mais pobres em 2014, mas 320 vezes maior em 2017. Desta forma, estes dois períodos podem ser tomados como referência de situações limite.

                Já em relação à recuperação do nível da renda, pode-se constatar que as famílias mais pobres eram as que viam sua renda crescer mais rapidamente no último ciclo de crescimento até2014, sendo elas também as que tiveram quedas mais acentuadas em seus rendimentos desde então. No gráfico abaixo são mostradas as trajetórias dos rendimentos domiciliares per capita por percentis da distribuição (isto é, o primeiro grupo contém os 5% mais pobres, o segundo contém os que se situam entre os 5% e os 10% mais pobres, e assim sucessivamente, até o 99º percentil representando os 1% mais ricos). Toma-se como referência a renda real verificada em 2014, indicando-se para os demais anos a variação percentual em relação a esta. As três primeiras classes de renda, abarcando os 10% mais pobres, não chegaram ainda a experimentar variação positiva em seus rendimentos até onde chega a série histórica da PNAD Contínua. Os estratos intermediários, que englobam os percentis acima de 10% até 90%, viram os primeiros movimentos de recuperação de seus rendimentos reais apenas em 2018 ou em 2017 (este último caso para os percentis entre mais de 40% até 70%).  Já os percentis acima de 90%, ou seja, os 10% mais ricos, recuperaram sua renda real mais rapidamente, já em 2016, apresentando redução real de renda apenas no ano de 2015.

Rendimento médio mensal real domiciliar per capita, por Percentis da Distribuição

(Índice: Média de 2014 = 100%)

Fonte: Elaboração própria, com dados do IBGE/PNAD Contínua

                 A rigor, apenas os domicílios no 90º percentil (i.e., os 10% mais ricos) recuperaram seu poder de compra real em relação a 2014, embora boa parte da classe média tenha chegado muito próxima dessa marca ao final de 2018. Sensível crescimento real de renda, contudo, só ocorreu nesse período para os 1% mais ricos, que elevaram seu poder de compra em quase 10% em relação a 2014.

A significativa capacidade de expansão do setor concentra-se, pois, em apenas 1% das famílias. Segmento, justamente, que detém as menores taxas de carência de moradia, sugerindo uma demanda menor, exceto talvez como alternativa de investimento.

                Simulamos a capacidade de financiamento para as rendas médias de cada um dos percentis de renda domiciliar per capita informados pela PNAD Contínua e calculamos a variação nessa capacidade entre 2017 e 2014, e entre 2018 e 2014. Foi considerado sistema de amortização Price, taxa de juros real de 5% ao ano e prazo de 180 meses. O resultado é apresentado no gráfico a seguir, que mostra a estagnação da capacidade de financiamento para os 50% mais ricos, exceto os 1% do topo, e a piora para os 50% mais pobres[4].

Variação na Capacidade de Financiamento, por Percentis de Renda Domiciliar Per Capita

Fonte: Elaboração própria, com dados do IBGE/PNAD Contínua

Desta forma, fica difícil imaginar uma significativa expansão do setor quando seu público potencial restringe-se a uma fatia tão pequena da população. A aquisição de imóveis com vistas a investimento tampouco deve deslanchar de forma relevante neste contexto, uma vez que os aluguéis que se podem cobrar ficarão também limitados pela estagnação da renda, bem como o potencial de valorização de longo prazo dos imóveis.

Neste cenário, assume importância o movimento de redução das taxas de juros observado nos financiamentos habitacionais a partir de 2019, na medida em que essa redução viabiliza o acesso ao crédito por um maior número de pessoas, conforme artigo que publicamos em 2 de outubro de 2019[5]. No entanto, existem sinais de que o espaço para novas reduções de taxas está muito próximo do esgotamento, tendo em vista que o principal instrumento de captação de recursos – a caderneta de poupança – deverá entrar numa fase crítica, face a perda de competitividade frente aos demais instrumentos oferecidos pelo mercado aos investidores.

Deste modo, será muito difícil nos próximos anos o crédito imobiliário voltar a apresentar o mesmo crescimento de 2019, quando o SBPE registrou expansão superior a 30%, uma vez que as alternativas de captação de recursos exigirão remuneração mais elevada do que a proporcionada pelas cadernetas, com impactos nas taxas a serem cobradas nos financiamentos. Por isso, a robusta recuperação do setor deve ter de esperar até a reação mais vigorosa do mercado de trabalho e da economia como um todo.


[1] Em Novembro de 2019 (IBGE)

[2] O tema das consequências do aumento da informalidade para o setor será tratado em artigo futuro, enquanto neste enfoca-se no impacto da desigualdade de rendimentos.

[3] A Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios Contínua, publicada pelo IBGE, tem divulgações mensais, trimestrais e anuais, sendo que somente os volumes anuais trazem informações sobre todas as fontes de rendimento, enquanto os demais informam apenas rendimentos do trabalho. A publicação anual mais recente no momento da redação deste artigo (Jan/2020) refere-se ao ano de 2018.

[4] Cabe apontar que os mais pobres não necessariamente representam a mesma parcela da população antes e após a deflagração da crise econômica. Famílias que estavam em estratos intermediários, ou eventualmente até superiores de rendimentos podem ter sido deslocadas para os grupos mais pobres após perda de rendimentos em decorrência da crise. Como a distribuição em percentis é relativa, neste caso quem estava anteriormente na base da pirâmide é deslocado para cima não por terem tornado-se menos pobres, mas por terem surgido outros mais pobres que estes.

[5] https://ochbrasil.blog/2019/10/02/o-gargalo-do-credito-habitacional-no-brasil-e-funding/

FGTS: As mudanças introduzidas pela Lei 13.932

Claudia Magalhães Eloy e José Pereira Gonçalves em 19.12.2019

Em 11 de dezembro de 2019, foi sancionada a Lei 13.932 consolidando várias das mudanças no FGTS originárias da MP 889/2019 e outras que resultaram dos debates havidos na tramitação do projeto no âmbito do poder legislativo. O presente artigo analisa alguns desses novos dispositivos destacando a trajetória dos saques e o orçamento recém aprovado pelo CCFGTS (Resolução 949/2019), em reunião realizada no dia anterior à sanção da referida Lei, no intuito de avaliar os possíveis impactos decorrentes das alterações promovidas e, sobretudo, tecer algumas considerações a respeito da evolução das contas do FGTS no próximo quadriênio.

As análises partem do quesito saques, item fundamental na evolução das contas do Fundo. Nos últimos anos, o comportamento foi de crescimento real do volume das retiradas: enquanto em 2010 a média de saques era de, aproximadamente, R$ 7 bilhões por mês (atualizados pelo IPCA de out/2019), em 2018 essa média subiu para R$9,7 bilhões e ao longo dos nove primeiros meses de 2019, a média atingiu R$10,5 bilhões, sem considerar os R$10,2 bilhões extras retirados no mês de setembro nos saques imediatos autorizados pela MP 889/2019. Essa elevação é fruto tanto da expansão das modalidades quanto do aumento do desemprego (os saques por demissão sem justa causa, principal modalidade, saltaram de uma média mensal de R$4,3 bilhões em 2010 para R$5,9 bilhões em 2018 e R$6,5 bilhões entre janeiro e setembro de 2019, sempre em valores constantes).

As demissões por acordo, que se esperava fossem gradativamente substituindo parte das demissões declaradas sem justa causa que, supõe-se, surgem na verdade de pedidos de demissão pelo empregado, ainda não são representativas. Nos 9 primeiros meses de 2019 somaram apenas pouco mais de 278 mil casos e R$1,9 bilhões sacados, enquanto as demissões sem justa causa totalizaram cerca de 13 milhões de operações e R$57,8 bilhões retirados, embora o valor médio por saque seja bem menor na demissão sem justa causa – R$4,5 mil contra R$7,2mil). Ou seja, a redução esperada nos saques, fruto da alíquota reduzida de saque de 80% do saldo no caso das demissões por acordo, ainda não se materializou.

Ademais, conforme já mencionado, no mês de setembro, dado mais recente do sistema de dados do FGTS, os saques saltaram para R$ 20,8 bilhões, contra quase R$11 bilhões no mês anterior, em função do início da efetivação dos saques (saque imediato) extras instituídos pela MP 889/19. Nas discussões havidas no Legislativo, o limite de saque imediato, inicialmente de R$500,00/conta foi elevado para R$ 998,00 (1 SM), mas somente para as contas que tivessem esse saldo, no máximo, na data da edição da MP 889 permitindo, portanto, o saque do saldo integral para esse grupo de contas. Considerando os dados de distribuição das contas por faixa de saldo de julho de 2019, o novo limite deve expandir em R$1,7 bilhões os saques no grupo das contas ativas e tende a zerar o estoque de contas inativas com saldo de até 1SM[1]. Desta forma, o governo estima que haverá ampliação em cerca de R$ 2,5 bilhões da previsão inicial de saques extras, que era de R$30 bilhões para este ano e R$10 bilhões para 2020. O fato de os saques extras terem sido realizados automaticamente, deixados à disposição do cotista, cabendo ao cotista o fardo de solicitar a devolução ao Fundo, tem estimulado, sem dúvida, a utilização desses recursos, sobretudo em época de liquidações (Black Friday) e compras para festas de fim de ano. Ou seja, essas projeções tendem a se efetivar.

Os saques para moradia[2] também apresentaram crescimento real entre janeiro de 2010 e setembro de 2019 como demonstra o gráfico a seguir. Em 2019, nos primeiros nove meses, a média mensal de saques nessa modalidade foi de R$1,7 bilhões, superior, em valores constantes, às médias dos anos anteriores (R$1,5 bi em 2018; R$ 1,3 em 2015 e 2014) e pode resultar em um volume de saques da ordem de R$20 bilhões até o final deste ano. Esse aumento é explicado pelo crescimento da base de contratos ativos no âmbito do SBPE: de 1,3 milhões de contratos em 2013 para 1,9 milhões em 2018.

Ainda em relação aos saques moradia, vale registrar as disposições da Resolução CMN 4762, de 27/11/2019, que instituiu novas regras acerca da portabilidade do crédito imobiliário, permitindo a reclassificação de operações contratadas originalmente fora do Sistema Financeiro de Habitação (SFH) serem enquadradas no SFH. Considerando o cenário de taxas praticadas no mercado, como decorrência da redução da Selic já se observa incremento das solicitações de portabilidade. A possibilidade de reenquadrar a operação, tendo em vista que o parâmetro atual do valor do imóvel viabilizará o enquadramento de vários casos dentro dos limites SFH, deverá promover algum aumento adicional dos saques na modalidade moradia junto ao Fundo[3]. Em 2018, da base de 1,9 milhões de contratos ativos, cerca de 180 mil não estavam enquadrados como SFH.

A Lei 13.932 acrescentou, ainda, as seguintes modalidades de saque:

  • saque-aniversário (item XX do Art.20º): o trabalhador tem direito, por opção, ao saque anual, no mês de seu aniversário, cujo percentual de valor a ser sacado está relacionado ao saldo existente na conta[4];
  • doenças raras (item XXII do Art.20º);

A peça orçamentária divulgada pela Resolução CCFGTS 949[5] prevê que o saque-aniversário atingirá cerca de R$ 39 bilhões em 2020, caindo para R$36 bilhões; R$34 bilhões e R$32 bilhões nos anos seguintes. Já os saques por demissão (incluindo multa rescisória) estão projetados em um patamar de R$ 53,6 bilhões em 2020[6], apresentando uma redução em torno de R$22 bilhões em relação ao total estimado nesta análise para 2019. Desse modo, os saques totais estão projetados em R$148,7 bilhões em 2020, caindo para R$138,4 em 2021; R$141,3 bilhões em 2022 e R$144,5 bilhões em 2023, sendo que em 2018 somaram R$116 bilhões (em valores de 2019). Assim, se confirmadas essas projeções, observa-se no médio prazo, aumento nas retiradas do Fundo, como demonstra o gráfico a seguir.

A arrecadação bruta apresenta, em 2019, até setembro, uma pequena melhora em relação a 2018, com uma média mensal de R$ 10,6 bilhões contra R$ 10,4 bilhões nos três primeiros trimestres do ano anterior, em valores constantes. Entretanto, observa-se ainda uma queda em relação aos mesmos períodos de 2014 a 2017: médias mensais de R$ 11,4 bilhões entre janeiro e setembro de 2014 e de 2015; R$ 11 bilhões em 2016 e R$ 11,1 bilhões em 2017, sempre em valores constantes. Como demonstra o gráfico a seguir, nos períodos mais recentes o crescimento da arrecadação não tem sido capaz de compensar plenamente a elevação real dos saques.

Para o próximo quadriênio, as expectativas expressas na referida peça orçamentária divulgada, sinalizam, como premissa, o crescimento na arrecadação das contribuições, indicando que em 2020 deverão atingir R$ 133 bilhões, em 2021 R$ 140,8 bilhões, em 2022 R$ 148,6 bilhões e em 2023 cerca de R$ 156,6 bilhões. Considerando que nos últimos 12 meses (out/18 a set/19) a arrecadação somou R$ 127,9 bilhões (em valores constantes), os incrementos projetados na arrecadação amparam-se na esperada reativação da economia. Com essas projeções, a arrecadação líquida será negativa em R$15,8 bilhões em 2020, mas passa a ser positiva a partir do ano seguinte: R$2,4 bilhões em 2021; R$7,3 bilhões em 2022; e R$12 bilhões em 2023.

Por outro lado, vale destacar o cancelamento da contribuição decorrente da Lei Complementar 110[7], ainda não reconhecido no orçamento, que reduzirá em mais de R$ 6 bilhões anuais o nível de arrecadação do Fundo[8].

A referida Lei 13.932 também procurou reduzir as despesas incorridas com a administração do Fundo e aumentar o nível de governança. Neste sentido, a Taxa de Administração paga ao Agente Operador foi limitada a 0,5% do total dos ativos. No entanto, o orçamento ainda considerou a taxa anterior de 1%, cujo valor será revisto na peça orçamentária a ser aprovada pelo Conselho na reunião de janeiro, o que deverá indicar uma economia de aproximadamente R$ 2,7 bilhões já em 2020.

Para melhorar a Governança do FGTS, a Lei 13.932 prevê a constituição de um Comitê de Auditoria a ser custeado pelo Fundo, e estabelece que, além da taxa de administração, as demais despesas administrativas, estão limitadas a 0,04% dos ativos Em 2018, as despesas administrativas (excetuando a Taxa de Administração do Agente Operador), somaram apenas 0,0176% dos ativos totais[9]. Portanto, embora salutar do ponto de vista da gestão do Fundo, a criação do Comitê de Auditoria aumentará essas despesas, sem, contudo, constituir despesa relevante.

O referido orçamento prevê desembolsos anuais para oferta de crédito habitacional de R$53,5 bilhões para o quadriênio 2020/2022. Os desembolsos do FGTS para habitação dos últimos anos foram de R$ 59,9 bilhões (2018); R$58,5 bilhões (2017) e, aproximadamente, R$58 bilhões em 2016. Em 2019, até outubro, os desembolsos somaram pouco menos de R$ 50 bilhões (R$49,954) o que já sinaliza uma possível queda no presente ano em termos reais, apontando para uma limitação do FGTS em seguir expandindo sua carteira habitacional (entre 2014 e 2017, a carteira de crédito habitacional do FGTS apresentou crescimento real de 38,8%).

Os descontos, que somaram R$ 9,28 bilhões em 2018, estão orçados em R$ 9 bilhões por ano a partir de 2020, mantendo assim o mesmo valor de 2019. Em relação aos descontos, merece ser destacado, ainda, que os valores alocados pelo FGTS eram, no desenho original do MCMV, complementados por subsídios oriundos do OGU.

Por fim, o orçamento prevê ainda um saldo de disponibilidades em queda, de R$83,9 bilhões em início de 2020 chegando no final de 2022 em um patamar de R$ 45,6 bilhões, superior apenas em cerca de R$ 10 bilhões o valor a ser mantido no Fundo de Liquidez[10] cujo montante está estimado em R$ 35,3 bilhões para 2022, iniciando 2023 com uma carteira TVM de apenas R$4,4 bilhões. Para o fim de 2023 se estima um início de recuperação, com incremento de cerca de R$ 10 bilhões nas disponibilidades, permitindo assim, embora ainda timidamente, alguma folga em relação ao Fundo de Liquidez. Essas previsões estão suportadas por uma série de premissas de aumento da arrecadação e de redução dos saques. Alterações na efetivação dessas premissas, inclusive e sobretudo em função do nível de adesão ao saque-aniversário e/ou de novas flexibilizações de saques, comprometem as atuais projeções orçamentárias.

Em suma, as mudanças implementadas no FGTS pela Lei 13.932 vão gerar impactos relevantes na dinâmica do modelo, cujas consequências ainda não podem ser totalmente dimensionadas. Inclusive, na reunião em que aprovou o orçamento “preliminar” do Fundo, o Conselho Curador também aprovou o Planejamento Estratégico do FGTS para o período de 2020 a 2030 (Resolução 948), cujos princípios ali definidos demonstram a preocupação daquele colegiado com o futuro do Fundo. 

Por sua vez, considerando a expectativa de retomada do crescimento da economia, e tanto os saques como a arrecadação têm relação muito direta com o nível de emprego, se espera que o Fundo tenha condições de absorver os impactos das medidas já aprovadas sem comprometer o nível de aplicações projetado.

Além disso, mesmo com a profundidade e amplitude das alterações implementadas no FGTS, outros aspectos devem nortear futuras discussões, como é o caso do nível de taxa de juros praticadas nas operações, merecendo ser destacado que no caso das operações habitacionais, em algumas faixas, os níveis praticados já superam os do SBPE, atualmente em trajetória de redução. Esta questão, no entanto, revela-se desafiadora, tendo em vista que a redução das taxas de juros no crédito impacta tanto a remuneração dos agentes financeiros quanto a rentabilidade dos cotistas.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do(s) autor(es), não refletindo necessariamente a opinião dos demais colaboradores deste blog.


[1] Em jul/2019, contas inativas nessa faixa de saldo somavam R$11,6 bilhões.

[2] Compreendem diferentes sub-modalidades de saque: pagamento integral ou parcial da aquisição; liquidação integral ou parcial do saldo devedor; pagamento de prestações de financiamento e saque para construção da moradia própria.

[3] O próprio Voto (245/2019) que embasa a Resolução reconhece que o anterior veto ao reenquadramento nos casos de portabilidade “visava a preservar o equilíbrio patrimonial do FGTS, uma vez que a indução do reenquadramento pela portabilidade reduziria a previsibilidade do volume de saques das contas”. Ainda segundo este Voto, a Res.4676/2018, ao tornar o enquadramento da operação no SFH facultativo, abriu caminho para essa modificação. O contrário – operações originalmente enquadradas como SFH, mas cuja avaliação atualizada do imóvel o situa fora dos limites de valor, permanecem enquadradas – já era permitido desde a Resolução 4.292/2013.

[4] A opção pelo saque-aniversário impede o exercício do direito ao saldo da conta em caso de demissão. Fica mantido o direito ao saque da multa rescisória.

[5] De acordo com as normas em vigor, o CCFGTS deveria apresentar o orçamento para 2020 na reunião de outubro. No entanto, face a tramitação da MP 889 no Congresso Nacional, a aprovação acabou ocorrendo na reunião de dezembro, mas mesmo assim no dia anterior ao do sancionamento da Lei 13.932. Em função disso, algumas rubricas contemplam valores totalmente fora da realidade, mas isso deverá ser ajustado em janeiro quando da primeira reunião do Conselho.

[6] R$56,3; R$ 59,2 e R$ 62 bilhões nos anos seguintes.

[7] Nas dispensas sem justa causa, o empregador era obrigado a recolher 50% do valor a título de multa, sendo que 10 pontos percentuais, ficavam no Fundo. A partir de agora, a multa retorna para a alíquota de 40% sobre o saldo, mantendo sua total reversão para o trabalhador demitido.

[8] O orçamento inclui, em 2023, a arrecadação de quase R$ 7 bilhões nessa rubrica, agora extinta.

[9] Essas despesas somaram pouco mais de R$93 milhões.

[10] O Fundo de Liquidez, estabelecido em norma, é destinado a atender eventuais excessos de saques sobre disponibilidades, em face de conjunturas desfavoráveis, bem como sazonalidades no ritmo de desembolsos de financiamentos contratados (RCCFGTS 9/1990). A reserva de liquidez corresponde, mensalmente, ao somatório dos saques ocorridos nos 3 (três) meses imediatamente anteriores, em escala móvel, cujos movimentos encontrem-se consolidados ou fechados. (RCCFGTS 702/2012)

A retomada do mercado habitacional

Ana Maria Castelo em 09/12/2019

Em duas divulgações diferentes, o IBGE trouxe más e boas notícias para a construção. As más notícias foram as revisões para baixo do PIB setorial de 2017 e 2018, que passaram de -7,5% para -9% e de -2,5% para -3,8% respectivamente. Dessa forma, a retração acumulada nos anos de 2014 a 2018 alcançou 30%! Ou seja, o PIB da construção de 2018 voltou ao patamar de dez anos.

A revisão dos números mostrou uma crise mais severa que a estimada anteriormente e também uma base bastante deprimida no início do ano.

As boas notícias vieram de 2019: os números do terceiro trimestre apontaram um crescimento da atividade bastante expressivo, confirmando a melhora já registrada no segundo trimestre. Com esses resultados, o PIB da construção passou a acumular alta de 1,7%, o que torna uma variação de 2% no ano uma taxa muito provável.

Outros indicadores também já vinham apontando a mudança de sinal da atividade como a produção da indústria de materiais, as vendas do comércio varejista, o mercado do trabalho e, por fim, os índices de confiança empresarial.

A partir dessa constatação positiva surge a preocupação com a sustentação desse movimento. O que remete a outra questão: quais forças estão movendo o setor.

A pergunta não tem resposta única. Vale lembrar que o PIB setorial tem componentes distintos. Considerando a origem da produção, o valor adicionado pela construção pode ter origem nas obras e reformas realizadas pelas empresas formalmente constituídas ou por pequenos empreiteiros ou ainda pelas próprias famílias (autoconstrução). De acordo com os últimos dados da Pesquisa Anual da Construção, 58% do PIB tem origem na produção empresarial e o restante vem das famílias e pequenos empreiteiros. No entanto, essa parte menor do PIB responde por cerca de 52% da demanda por materiais de construção.

Do valor adicionado pelas empresas, 42% vem do segmento de edificações, 31% da infraestrutura e 27% de serviços especializados (empresas que realizam a parte de acabamento e instalações).

Infelizmente, os números das Contas Trimestrais não permitem saber a origem do crescimento. Assim, é preciso analisar outros indicadores.

O comércio varejista de materiais de construção dá uma pista importante sobre a força das famílias nesse movimento. De janeiro a setembro, o volume de vendas de materiais de construção registrou expansão de quase 4% na comparação com igual período de 2018. A liberação dos recursos do FGTS deve dar ainda mais impulso a esse crescimento no último trimestre do ano. Assim, pode-se afirmar que o PIB da construção que tem origem na produção de pequenos empreiteiros e das famílias vai crescer em 2019 e representará uma parte importante do resultado alcançado.

Do lado empresarial também há sinalizações positivas, embora com taxas mais comedidas. Tanto a pesquisa de emprego, quanto a Sondagem da Construção da FGV confirmam o movimento de recuperação da atividade. A Sondagem realizada com empresas de todo país mostrou que de dezembro até novembro, o Indicador de Situação Atual (ISA), que capta a percepção empresarial sobre os negócios no momento corrente, cresceu 6,6 pontos. Na comparação novembro de 2018, a alta foi de 7,2 pontos

A sondagem permite identificar a origem do crescimento. Nessa comparação interanual, a principal contribuição veio da infraestrutura, seguida por serviços e por fim, pelas edificações.

Índice de Situação Atual da Construção (ISA), composição da taxa interanual

Fonte: FGV

A pesquisa de emprego com base nos dados do Caged mostra dinâmica semelhante. Ou seja, crescimento da atividade empresarial puxada especialmente pelos segmentos de infraestrutura e serviços.

Os números parecem ir contra um certo consenso de crescimento impulsionado pelo mercado imobiliário.

Na verdade, é preciso notar que, de fato, há fortes indícios de melhora do mercado imobiliário. As pesquisas apontam crescimento expressivo das vendas e lançamentos em 2019. A cidade de São Paulo vem tendo um desempenho destacado. Goiânia, Curitiba e Salvador também registram bons resultados de acordo com a pesquisa da Câmara Brasileira da Construção. No entanto, esse ainda não há um movimento disseminado pelo país. E o ciclo de produção é longo. Assim, essa dinâmica ainda não está se traduzindo em atividade, ou seja, as obras não começaram efetivamente. Por outro lado, tanto a sondagem como a pesquisa de emprego apontam crescimento da atividade em preparação de terrenos, um segmento antecedente das obras.

Isso significa dizer que é possível esperar que nos próximos meses, o emprego em edificações irá registrar taxas mais robustas de crescimento, passando a contribuir de forma mais direta para o crescimento da atividade como um todo.

Enfim, os números mostram um ciclo se iniciando: em 2020, o mercado imobiliário deve impulsionar mais fortemente o setor. Ainda assim, a estimativa para o PIB da construção em 2020 não supera a taxa de 3%. Nesse ritmo, o setor levará mais de dez anos para retomar o pico alcançado em 2013.

Além de aumentar o ritmo de crescimento, será preciso sustentá-lo. No entanto, deve-se considerar que ainda há muitas incertezas no horizonte. A maior delas diz respeito aos fundings de financiamento habitacional, especialmente o FGTS que sustenta o investimento em habitação social.  O FGTS atende as famílias de menor renda por meio do Programa Minha Casa Minha Vida. Atualmente há dúvidas sobre a continuidade do programa e sobre a capacidade do fundo continuar financiando essas famílias nos próximos anos.

Por fim, para a continuidade do crescimento do mercado imobiliário, não basta apenas a redução da taxa de juros, a redução da taxa de desemprego e aumento da renda das famílias será decisivo.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do(s) autor(es), não refletindo necessariamente a opinião dos demais colaboradores deste blog.

Taxa fixa ou variável, indexada à TR ou IPCA? As novas modalidades de crédito habitacional

Claudia Magalhães Eloy, Henrique Bottura Paiva e José Pereira Gonçalves em 26.11.2019

No Brasil o crédito habitacional ainda é preponderantemente dependente dos recursos  captados por intermédio de contas de poupança (SBPE) e dos depósitos compulsórios recolhidos ao FGTS pelos empregadores, em contas individuais dos trabalhadores (sistema conhecido como SFH). Em consequência, mais de 98% do estoque do crédito imobiliário tem a correção vinculada à TR por ser esse o índice utilizado na remuneração desses recursos desde março de 1991.

Mesmo com as fontes dos recursos atreladas à TR, alguns agentes financeiros têm realizado contratações utilizando outros indexadores ou mesmo operações com taxas fixas, ainda que minoritariamente. Conforme demonstrado no gráfico, em julho de 2014, por exemplo, não havia operações de crédito imobiliário no SFH (residencial e não residencial) com reajuste vinculado ao IPCA, mas atualmente essas operações representam cerca de 0,03%. Com reajustes vinculados a outros índices de preços, em 2014 havia cerca de 0,24% do saldo e em 2019 o volume representa 0,41% correspondendo a cerca de R$ 2,55 bilhões. As operações contratadas a taxas fixas, que em 2014 chegaram a representar 1,34%, em 2019 tiveram a participação reduzida para 0,87%, mas o volume corresponde a cerca de R$ 5,48 bilhões (as exclusivamente residenciais, no âmbito do SBPE, somavam R$874,1 milhões em dez/2018[1]).

Com a redução da SELIC aos níveis mais baixos desde que essa taxa foi criada e diante das expectativas de que haverá novas reduções, a configuração dos saldos dos financiamentos imobiliários tenderá a se alterar, com a possibilidade de as operações vinculadas à TR perderem um pouco de participação. Neste sentido, merece destaque o anúncio feito pela Caixa, em agosto de 2019, de que incentivará o crédito habitacional indexado ao IPCA, mantendo assim a taxa ajustável, mas mudando o índice de atualização. A atualização por índice de preços tem como uma das vantagens a possibilidade de serem oferecidas com a parcela referente às taxas de juros mais baixas reduzindo o valor da prestação inicial. Por outro lado, a adoção de índice de preços como referencial de reajuste aumenta o risco para o tomador do crédito posto que atrela tanto a prestação quanto a evolução do saldo devedor à inflação, bem mais volátil que a TR. Alguns artigos foram postados neste blog sobre esse tema.

Além da adoção de indexação pelo IPCA, a CAIXA anunciou, mais recentemente, que deverá passar a ofertar crédito com taxa prefixada a partir de algum momento no próximo ano. Como observado no gráfico anterior, o crédito a taxas fixas no SFH não é exatamente uma novidade, existe desde fim de 2006 e teve seu pico em ago/2010 quando a carteira prefixada alcançou um volume de R$ 2,4 bilhões estimulada pela queda da Selic registrada naquela época, embora tenha sido uma modalidade sem escala significativa[2]. Outros agentes financeiros também já declararam que colocarão esse tipo de crédito na prateleira, mas apenas para um público mais seleto.

Em relação aos originadores dos créditos, a principal preocupação é, sem dúvida, o risco de descasamento em relação ao funding utilizado, o que sinaliza que a pretendida oferta de crédito a taxas prefixadas demanda a substituição das fontes atreladas à TR por fontes do SFI. Outra preocupação consiste na possibilidade de haver pré-pagamento da operação, no entanto, esse risco pode ser administrado, tendo em vista que essa hipótese somente preocuparia caso as taxas oferecidas pelos demais agentes se reduzissem substancialmente em relação às praticadas no momento da contratação. Essa possibilidade existe, mas considerando os atuais níveis praticados, a redução se houver não deverá ser suficiente para levar a que um grupo grande de tomadores quitem suas dívidas.

Assim, o atual anúncio da Caixa de resgate da modalidade de crédito com taxa fixas, antecipando uma medida que só entrará em vigor em algum momento do próximo ano sugere tratar-se de uma estratégia para testar a reação do mercado.

Outro aspecto positivo da ampliação das modalidades de crédito imobiliário é a geração de recebíveis que sejam compatíveis com estruturas alternativas de aumentar o funding para o mercado imobiliário, como é o caso da securitização.  Em relação a esse aspecto releva destacar que o crédito SFH tradicional indexado à TR demonstrou não ser securitizável[3] com as sinalizações indicando que para ampliação desse mercado é necessário gerar recebíveis atrelados a indexadores de mercado, tais como DI, IPCA ou IGPM. Vale ressaltar, entretanto, que embora regulamentado desde 1997, os CRI residenciais ainda têm baixa demanda no Brasil: CRI com lastro devido por pessoas físicas representaram apenas 6,8% das emissões em 2017 e 12,2% em 2018.  Ainda predomina, portanto, o lastro em crédito imobiliário corporativo e de risco de crédito concentrado. Segundo o anuário Uqbar 2019, dos CRI emitidos em 2018, boa parte teve remuneração atrelada à Taxa DI, deixando em papel secundário os índices de inflação, mais comuns em contratos imobiliários residenciais fora do SFH.

Com a Selic no seu menor patamar histórico, é provável que haja uma mudança nesse quadro, com aumento do apetite por CRI e nesse cenário é possível supor alguma demanda por CRI a taxas prefixadas. Tudo vai depender da taxa a ser ofertada aos investidores e das mudanças no perfil de prazo, risco e retorno dos investimentos, mas mesmo com rating alto, a hipótese é que a taxa prefixada seja elevada para tornar os CRI razoavelmente atrativos.

Assim, partindo da hipótese de que um dos objetivos da anunciada ampliação da oferta de crédito imobiliário pré-fixado seja a securitização, a questão central é a taxa de juros definida para o crédito prefixado que atenderá a demanda dos tomadores, notadamente no atual contexto de redução das taxas de juros, versus a taxa de juros que atrairia os investidores para os CRI gerados. Essa equação tende a ser desafiadora na atual conjuntura em que o mercado vem praticando as menores taxas no crédito indexado a TR, com mínimas entre 6,75% (CAIXA) e 7,7% (Inter). Juros prefixados tendem a ser, tudo o mais constante, mais elevados que juros ajustáveis posto que essas refletem as taxas de curto prazo, em geral mais baixas que as de longo prazo.

Vale destacar que os diferentes níveis de taxa resultam em diferentes níveis de alavancagem de crédito: taxas ajustáveis mais baixas permitem a um determinado mutuário acessar um maior valor de financiamento, tudo o mais constante.

A prefixação oferece, como principal vantagem para o tomador do crédito, a previsibilidade ao eliminar a incerteza acerca do comportamento futuro dos juros de mercado ou do indexador. Ou seja, essa modalidade protege o mutuário de aumentos significativos nas prestações quando as taxas de juros (ou o indexador do contrato) sofrem elevação abrupta. Se a expectativa é de alta na taxa de juros, a oportunidade de contrair crédito de longo prazo em uma taxa de juros travada, permite a segurança de manter o financiamento nessa taxa definida em um momento de baixa, o que pode ser determinante para a sustentação dos pagamentos ao longo do prazo da dívida. Já quando ocorre o inverso, as taxas caem após a contratação, o mutuário perde a oportunidade de usufruir dessa redução que se dá automaticamente quando o contrato é feito a taxas ajustáveis. Em caso da redução das taxas em algum momento após a contratação de crédito a taxas pré-fixadas há sempre o recurso da portabilidade, já regulamentada no Brasil, que permite ao mutuário transferir seu crédito para outra instituição de modo a reduzir as taxas de juros, mas essa transferência envolve custos de transação que podem ser eventualmente superiores à economia oferecida pela redução da taxa.

Por sua vez, se a taxa fixa ofertada é considerada conjunturalmente baixa e o contrato tem prazo longo, optar pela taxa prefixada pode resultar em significativa economia ao longo do prazo do contrato. Mas tudo depende do comportamento da taxa de juros ao longo de todo o prazo do financiamento. Vale ainda notar que, com a TR zerada consistentemente desde set/2017, função da queda da taxa Selic, o crédito indexado à TR, na prática, tem funcionado como se regido a uma taxa de juros fixa.

Do ponto de vista do mutuário, portanto, a expansão do menu de oferta com diferentes modalidades de juros – prefixado, ajustável por diferentes índices ou híbrido – é benéfica, porém apenas para os mutuários que têm escolha e que conseguem, de fato, compreender riscos e vantagens de cada modalidade, podendo optar pela mais adequada para o seu perfil. Caso haja efetivamente espaço para escolha, essa decisão deve considerar uma série de questões tais como o tamanho da prestação que o orçamento familiar é capaz de suportar, se há folga no orçamento para elevação da prestação, qual a expectativa com relação à taxa de juros e inflação no horizonte que se consegue vislumbrar, bem como a expectativa com relação ao fluxo de receitas e despesas futuras da família e, por fim, por quanto tempo o mutuário planeja permanecer com o imóvel, notadamente no caso de modalidade híbrida (fixada por alguns anos e depois reajustada em uma frequência predeterminada).

Há ainda o aspecto da transmissão da política monetária. Em países em que o crédito habitacional é significativo em relação ao PIB e ao crédito total, a predominância de financiamentos a taxas ajustáveis eleva a sensibilidade às taxas de curto prazo definidas pelo Banco Central: alterações na taxa de juros (cortes ou elevações) têm impacto direto na prestação do financiamento e na renda disponível para consumo. Também altera o custo de um novo financiamento interferindo na demanda por e nos preços dos imóveis habitacionais.

No contexto internacional tanto nos EUA quanto na maior parte dos países europeus a oferta de crédito habitacional a taxas de juros fixas está presente. Nos EUA, desde a crise de 2008, a taxa prefixada (FRM) vem sendo preferida: menos de 10% dos mutuários escolheram taxas ajustáveis em ago/2017 (CoreLogic e Freddie Mac). Na Europa o cenário é diversificado: na Bélgica 68% das hipotecas de 2018 foram contratadas a taxas fixas, esse índice foi de 50% na Dinamarca, enquanto as taxas variáveis prevaleceram na Suécia, em 69% e na Polônia, em 100%[4]. De modo geral as taxas variáveis incidiram em apenas 28% do crédito habitacional contratado na UE ao longo de 2018[5]. A modalidade híbrida – que define uma taxa fixa por um período que pode ser de 3, 5, até 10 anos ou mais e a partir daí estabelece a repactuação a uma dada frequência – também está presente em 74% das hipotecas na Holanda e 57% na Áustria[6].

No Chile, a maior parte do crédito hipotecário é concedido a taxas fixas[7]. No México, o crédito ofertado no âmbito do Infonavit vem sendo contratado a taxas fixas desde fevereiro de 2015. No Brasil, a diversificação das modalidades de oferta de crédito habitacional é importante para ampliar essa modalidade de crédito cuja participação no PIB está estacionada desde 2015 em torno de 10%.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do(s) autor(es), não refletindo necessariamente a opinião dos demais colaboradores deste blog.


[1] Sendo R$ 661,6 milhões nas condições do SFH e o restante no IMERC, com participação majoritária de cerca de 61% dos bancos privados.

[2] https://www.imovelweb.com.br/noticias/mercado-imobiliario/caixa-lanca-financiamento-com-prestacoes-pre-fixadas/

[3] Exceto por meio dos incentivos regulamentares incluídos nas normas de direcionamento do SBPE entre 1997 e 2018, quando era permitido computar CRI para cumprir a exigibilidade. Por conta desses incentivos, o Mapa 4 ainda registrava, em dez/2018, R$ 24,5 bilhões de CRI indexadas à TR e encarteiradas pelos bancos, preponderantemente os bancos privados.

[4] A taxa de juros média (não ponderada) do crédito habitacional na Europa estava em 2,5% em 2018, de acordo com a European Mortgage Federation (Hypostat, 2019).

[5] Em 2017 foram 24%. Essas estatísticas consideram 77,5% das carteiras de crédito de 28 países da EU (EMF, Hypostat, 2019).

[6] No caso da Áustria esse índice correspondeu a taxas prefixadas por períodos curtos, de até 5 anos, enquanto que na Holanda 27% tiveram a prefixação por períodos curtos e 47% por períodos entre 5 e 10 anos (EMF, Hypostat, 2019).

[7] Segundo a ABIF (ago/2018) as taxas de juros chilenas se comparam favoravelmente àquelas de economias desenvolvidas com um spread médio de 1,9% entre as taxas do crédito hipotecário e as taxas de títulos do tesouro de 10 anos.

A Selic em mínima histórica de 5%: E a caderneta de poupança?

Claudia Magalhães Eloy, Henrique Bottura Paiva e José Pereira Gonçalves

Com mais uma redução na taxa de juros referência da economia – Selic – para 5% a.a., a poupança passa a render 3,5% a.a. (70% da Selic), 0,6 p.p. acima da inflação registrada nos últimos 12 meses de 2,89% (out/2019). As expectativas de inflação para 2019, 2020, 2021 e 2022, segundo a última pesquisa Focus, são de 3,3%, 3,6%, 3,75% e 3,5%, respectivamente, enquanto a taxa de juros deve ficar em 4,5% ainda em 2019 e 2020, subindo para 6,38% a.a. em 2021 (Banco Central). As aplicações em renda fixa ficam, portanto, menos atraentes e, na disputa por investidores, acirram-se as críticas à opção pela poupança por parte dos agentes financeiros não integrantes dos sistemas de poupança (rural e SBPE). Nesse cenário, vale a pena refletir sobre os possíveis impactos sobre a caderneta de poupança e suas consequências para o crédito habitacional.

Desde março de 1991[1] a poupança tem sua rentabilidade atrelada à Taxa Referencial (TR),
denominada de remuneração básica, cuja base de cálculo é a média das taxas de juros praticadas no mercado financeiro na colocação de Certificados de Depósitos Bancários (CDB), acrescida de uma taxa de juros de 6% ao ano, estabelecida desde a criação do instrumento. Até fevereiro de 1991, a “correção” foi referenciada em índices de preços, em alguns períodos a variação direta e em outros a média de taxas anteriores e até mesmo expectativas.

Desde a adoção da TR como referencial, a poupança teve períodos de perda de receita de oportunidade em relação a outros investimentos de mercados e alguns períodos em que ficou até abaixo da inflação, apresentando rentabilidade real negativa para os poupadores. Não obstante, desde 1996, o estoque da poupança tem se situado em intervalo em torno de uma média de 7,75% do PIB, com mínima de 6,2% (2005) e máxima de 9,5% (2014), conforme demonstrado no gráfico a seguir:

Em 2012, com a queda da taxa Selic para 1 dígito pela primeira vez na história, a regra de rentabilidade da poupança, no que se refere à parcela de juros, foi alterada para 70% da taxa Selic, sempre que essa estiver abaixo de 8,5% (MP 567/2012). Atrelou-se assim a rentabilidade da chamada poupança nova à Selic, mas somente em viés de baixa. Depósitos de poupança existentes anteriores à referida MP continuam com a rentabilidade conforme a regra anterior, portanto superior, de 5,11% entre jan e out/2019. Assim, hoje, com a Selic em 5% e ainda em trajetória de queda, a expectativa é que a poupança tenda vir a oferecer rentabilidade real negativa em 2020, recuperando-se apenas a partir de 2021, se confirmadas as últimas projeções Focus.

Estudos anteriores demonstraram que a diferença de rentabilidade não é o único fator que tem exercido influência sobre o crescimento do saldo da poupança. Outros fatores intuitivamente relevantes são a massa salarial (Steter, Depec-Bradesco, 2015; Magalhães Eloy, Bottura Paiva e Barroso, para a CBIC, 2016) e a taxa de desocupação da PEA (Annibal, Banco Central, 2012). Além desses, a simplicidade de movimentação do instrumento, a liquidez, a garantia do Fundo Garantidor de Crédito (FGC) e a isenção tributária são outros fatores importantes para explicar o comportamento da poupança.

Para a presente análise é importante também avaliar o perfil dos depositantes. De acordo com dados divulgados pelo Banco Central[2], a distribuição do estoque de cerca de R$ 786 bilhões da poupança (SBPE+rural) em junho/2019, mostra que 87,5% das contas tinham saldo de até R$ 5 mil, respondendo por apenas 7,2% do estoque total[3]. É fato que para boa parte dos  poupadores a poupança tem sido utilizada mais como conta-corrente[4]do que como constituição de reserva de valor. Na posição de junho/2019, eliminando-se as mais de 95 milhões de contas com saldo de até R$100,00 (que somavam 0,2% do estoque total, aproximadamente R$1,4 bilhão), a distribuição pode ser observada no gráfico a seguir:

Saldos entre R$5mil e R$30mil correspondem a 23% do estoque, enquanto saldos entre R$30mil e R$100mil a 29%, mesma fatia da faixa seguinte, de saldos entre R$100mil e R$500mil. Os 5,7% do estoque de recursos (R$44,6 bilhões) pertencem a apenas 0,01% dos poupadores. Merece ser registrado que esse padrão de concentração dos recursos por um reduzido número de poupadores sempre foi observado nas contas de poupança, e que ele reflete o nível de concentração de riqueza do país.

Com base nos números da distribuição dos recursos, poder-se-ia supor que, face as expectativas em relação ao comportamento da rentabilidade, uma parte significativa dos recursos poderia ser deslocada para outros instrumentos na busca de melhores rendimentos. Se confirmada a onda do “tsunami que pode varrer as aplicações em renda fixa”[5], perdas nas proporções registradas em 2015 e 2016 (quando a captação líquida negativa foi de R$50,1 e R$31,2 bilhões, respectivamente) poderiam restringir fortemente a retomada da oferta de crédito habitacional.

A despeito da captação líquida entre janeiro e setembro de 2019 ter sido negativa em torno de cerca de R$ 4 bilhões, as contratações realizadas pelas instituições do SBPE nesse período somaram quase R$ 55 bilhões (Abecip, 2019). O volume de contratações, embora ainda bastante inferior relativamente ao período pré-crise de 2015, pode ser considerado positivo e confirma a tendência de retomada do crédito habitacional com recursos da poupança.

Dado o comportamento histórico dos poupadores mesmo em conjunturas desfavoráveis para a caderneta de poupança, conforme anteriormente comentado, uma fuga substancial não parece uma hipótese plausível. Ademais, a saída de recursos da poupança em direção a outros instrumentos do mercado depende da equação risco x retorno líquido (deduzida a tributação), da necessidade de liquidez e da percepção dos investidores influenciada ainda pelas incertezas tanto do cenário internacional, quanto doméstico. Ademais, parte das perdas de 2015 e 2016 parece estar mais relacionada à crise econômica, aos efeitos de despoupança para compensar a perda de renda do que à migração para outras aplicações. Notadamente em 2015, quando não foi registrado crescimento expressivo nos demais instrumentos de captação de mercado.

Assim, a probabilidade de que a saída de recursos venha a ser expressiva pode ser considerada muito remota. De todo modo, a questão merece cuidadoso acompanhamento dado o impacto sobre a oferta de crédito pelos agentes que integram o SBPE, uma vez que não seria salutar nesse momento prejudicar a recuperação do setor da construção.

Enquanto em setembro passado a poupança registrou uma entrada positiva de mais de R$ 8 bilhões, possivelmente alavancada pelos saques do FGTS entre correntistas da CAIXA, em fim de outubro a captação líquida foi negativa em cerca de R$351 milhões, também possivelmente decorrente de saques dessas transferências do Fundo. Os números de novembro e dezembro deverão ser positivos, a exemplo do que foi observado nos anos anteriores, tendo em vista o recebimento do 13° salário e o deslocamento de uma parcela para a poupança. No entanto, tendo em vista que os próximos cortes esperados para a taxa Selic podem situar a rentabilidade da poupança abaixo do IPCA, o comportamento da captação líquida da poupança não deve sair do radar, requerendo, portanto, o monitoramento mais cuidadoso do mercado e do fluxo de saques e depósitos da poupança.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do(s) autor(es), não refletindo necessariamente a opinião dos demais colaboradores deste blog.


[1] Lei n° 8.177, de 1 de março de 1991.

[2] Vale destacar que o número de clientes/contas é contabilizado por CPF por agente financeiro. Um mesmo poupador (CPF) pode ser contabilizado mais de uma vez caso possua contas-poupança em mais de uma instituição financeira. Isso indica que a concentração tende a ser ainda mais elevada do que demonstram os dados do Censo (FGC).

[3] Essa distribuição é bastante similar àquela encontrada no 1º semestre de 2015 a situação era bastante similar: contas de até R$5mil correspondiam a 87% dos “poupadores” e detinham 7,8% do estoque poupado naquele momento.

[4] Hipótese testada por Annibal (Banco Central, 2012), reforçada pela constatação dos reduzidos prazos de turnover dos depósitos de poupança, ainda que superiores aos CDBs e outras aplicações de curto prazo.

[5] Swiss Banks fight for talent amid “tsunami” of Brazil´s rich. Bloomberg, 31.10.2019.

O direcionamento de recursos da poupança para o crédito habitacional

Claudia Magalhães Eloy, Henrique Bottura Paiva e José Pereira Gonçalves em 28.10.2019

A poupança, ou o Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo (SBPE), sempre esteve sujeito a regras de direcionamento dos saldos captados para o financiamento habitacional. Conforme afirmado em artigo anterior quando foi discutido o encaixe obrigatório (compulsório), a regulamentação que recai sobre a poupança define o potencial desta fonte para gerar crédito para habitação.

O presente artigo traz para análise a “base de cálculo”, item da regulamentação que define o “Saldo Base” sobre o qual será calculado o “direcionamento”, a parcela de 52% que deverá ser aplicada em crédito habitacional. O cálculo do direcionamento difere, portanto, do percentual recolhido compulsoriamente (20%), que é calculado sobre o estoque atualizado de recursos.

Esta análise é relevante porque, conforme está estabelecida em norma, a regra de cálculo da base tem efeito redutor em relação ao estoque atual, sempre que a trajetória nominal dos saldos é de crescimento, como ocorre normalmente com a poupança. Ademais porque seu efeito redutor foi ampliado pela Resolução CMN n°4676/2018 que determina que esta base seja o menor valor resultante da:

  • média aritmética dos saldos diários dos depósitos de poupança nos 36 meses antecedentes ao mês de referência; ou
  • média aritmética dos saldos diários dos depósitos de poupança no mês de referência.

Até 1997, a regra da base retroagia apenas à média dos últimos 3 meses (ou ao mês de referência, também determinando a adoção do menor dos dois valores). Desde 1998 a média trimestral foi substituída pela média dos últimos 12 meses, critério que vigorou até o final de 2018, quando a média foi significativamente ampliada para os 36 meses anteriores[1].

Vale ressaltar que a mencionada Resolução n° 4676/2018 também implementou uma série de outras alterações relacionadas à forma de os agentes financeiros comprovarem a efetiva aplicação dos recursos captados em caderneta de poupança.

Historicamente, o estoque da poupança tende a exibir uma trajetória de crescimento nominal, em função dos rendimentos creditados sobre os valores aplicados, além da frequente captação líquida positiva (volume de saques inferior ao de aplicações). Para que haja reduções nominais dos saldos, a captação líquida deve ser negativa o bastante para superar os acréscimos dos rendimentos.

O gráfico a seguir apresenta as médias dos saldos nominais do SBPE para a média do mês, média dos últimos 12 e 36 meses. Nele se observa que, enquanto a média dos últimos 36 meses apresenta de fato maior estabilidade que as demais, formando uma curva mais suave, ela encontra-se, por outro lado, em patamar sistematicamente menor que os demais.

Saldo Base do Direcionamento: Comparativo de critérios:

O gráfico permite visualizar o impacto da mudança de prazo para apuração do saldo base do direcionamento, considerando os saldos mantidos em contas de poupança divulgados pelo Banco Central até setembro de 2019, demonstrando que a média de 36 meses já reduziu sensivelmente a base de cálculo dos recursos e, portanto, o volume direcionado exigido.

Desse modo, sempre que a trajetória do saldo (estoque) da poupança é crescente (em termos nominais), esta regra promove uma redução da base líquida sobre a qual o direcionamento é calculado em relação ao estoque corrente. Quanto mais longe se retroage no tempo do cálculo, menor é a base resultante relativamente ao estoque corrente, tanto menor quanto maior for o ritmo de crescimento do estoque.

Em setembro de 2019, a base do direcionamento é cerca de R$ 50 bilhões inferior àquela que seria calculada com base na regra anterior, da média dos últimos 12 meses, resultando em direcionamento de crédito habitacional de R$ 293 bilhões em lugar de R$ 319 bilhões (52% da base), ou seja, uma redução de R$26 bilhões. Dada uma expectativa de tendência de crescimento do estoque, o distanciamento da curva da média de 36 meses daquela de 12 meses se amplia com o tempo.

A volatilidade das médias para os diferentes períodos é, naturalmente, distinta, sendo mais estável para médias de períodos mais longos, embora as diferenças de volatilidade não sejam muito relevantes. Tomando-se a variação percentual mensal das médias, isto é, quanto variou percentualmente a média dos saldos sobre a média dos saldos no mês anterior, nota-se que a volatilidade dos saldos nominais está contida no intervalo de variação de aproximadamente 3,2% para cima (dez/17) e menos 1,2% (jan/16) para baixo (no caso da média do saldo mensal, a mais volátil, conforme gráfico a seguir).

Variação % mensal nas médias de saldo SBPE (% sobre média do mês anterior)

Ao estender-se o período de tomada do valor médio de 12 para 36 meses, tem-se pouco impacto sobre a variação percentual. A média de 12 meses mostra oscilação de, no máximo, pouco mais de 1,5% para cima (jan/14) e menos de 0,3% (maio/16) para baixo. Não é uma amplitude muito menor que a da média de 36 meses, que mostra variação máxima próxima de 1,3% (mar/14) para cima (e não chega a apresentar oscilação percentual negativa).

Esses percentuais representam o resultado considerando a totalidade dos agentes financeiros que integram o SBPE. No entanto, cada instituição apresenta um comportamento específico em função de seus esforços de captação, que reflete na sua exigibilidade.

A retroatividade mais longa, recém estabelecida para apuração da base é, contudo, significativa do ponto de vista do direcionamento, pois resultará em uma exigibilidade menor, quanto maior for o prazo considerado na apuração, sempre que os saldos (estoque) da poupança forem crescentes. A mudança de critério efetivada pela Resolução 4676/2018 ocorreu em um momento em que o estoque da poupança estava em fase de recuperação, após as sucessivas captações líquidas negativas ocorridas entre janeiro de 2015 e abril de 2017. A tendência de recuperação deve ser mantida. Em suma, a nova regra trouxe como efeito a redução do direcionamento efetivo, dado um determinado estoque de recursos.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do(s) autor(es), não refletindo necessariamente a opinião dos demais colaboradores deste blog.


[1] Para as instituições integrantes do SBPE em início de atividade, enquanto não completados 36 meses de captação de depósitos de poupança, a média aritmética de que trata o inciso I, deve considerar o número de meses decorridos desde o início da captação.

É chegada a hora de reformular o compulsório na poupança

Claudia Magalhães Eloy, José Pereira Gonçalves

18/10/2019

Em vários momentos surgem constatações de que o SBPE está próximo de alcançar o seu limite no que tange à concessão de crédito, mas isso não significa, necessariamente, seu esgotamento. A própria regulamentação da poupança aponta saídas para aumentar a eficiência deste funding que detém hoje, aproximadamente, R$635 bilhões (set/2019).

No intuito de expandir a utilização dessa poupança já constituída nos deparamos, fatalmente, com a questão do recolhimento compulsório. O depósito compulsório é a reserva obrigatória que os bancos precisam manter em uma conta do Banco Central a partir dos depósitos de seus clientes, e que não pode gerar novas operações de crédito. O compulsório constitui uma das ferramentas da autoridade monetária para regular a quantidade de dinheiro em circulação na economia, a qual visa influenciar o multiplicador bancário, visto que quando um banco empresta dinheiro, ele aumenta a quantidade de moeda disponível na economia. 

A redução e a simplificação dos recolhimentos compulsórios compõem a agenda de medidas estruturais do Banco Central (BC), mas ainda não atingiu a poupança. Nela, este recolhimento, remunerado pela mesma taxa de juros da poupança acrescida da TR, que era fixado em 15% entre 1988 e 20011, corresponde, desde junho de 20022, a 20% do estoque3, além de 10% de encaixe adicional remunerado à taxa Selic, que vigorou até à edição da Resolução 4676/2019.4 Em função das sucessivas perdas de captação líquida no SBPE, principalmente, ao longo de 2015 (-R$ 50 bilhões) e 2016 (-R$ 31 bilhões), o nível do compulsório passou a ser debatido, resultando em uma mudança temporária, com validade até junho/2017, trazida pela Resolução 4410/2015: ao recolhimento compulsório de 20% foram adicionados 4,5% por meio da transferência de parte do percentual do encaixe adicional extra de 10%, podendo esse adicional ser abatido por meio da correspondente concessão de novos financiamentos habitacionais SFH5.

Do ponto de vista da oferta de crédito habitacional, o compulsório tem, portanto, efeito redutor do potencial do funding. Segundo o BC6, o recolhimento tem caráter de política macroprudencial, constituindo colchão de liquidez necessário para o gerenciamento do descasamento entre ativos e passivos do crédito imobiliário, podendo ser liberado em uma eventual conjuntura de estresse caracterizada por resgates líquidos persistentes dos depósitos de poupança, de forma a reduzir os efeitos de um choque de captação do sistema. Entretanto, se olharmos o estresse recente ao qual foi submetida a poupança com dois anos seguidos de saldo negativo de captação líquida em 2015 e 2016 que superou R$81 bilhões de reais em perdas, vemos que mesmo diante de situação tão adversa, não foi necessário acessar os recursos do encaixe obrigatório de 20%.

O próprio Banco Central reconhece7 que excesso no dimensionamento do encaixe obrigatório reduz a eficiência na alocação dos recursos captados na poupança.

Em maio deste ano o BC reduziu o compulsório dos depósitos a prazo, medida que entrou em vigor desde 1º de julho, mas que não promoveu o esperado aumento de crédito – dos cerca de R$20 bilhões liberados, somente R$ 5 bilhões se transformaram em crédito (Valor Econômico, 16/10/2019).

Atualmente o recolhimento compulsório total está em torno de R$442 bilhões (ago/2019). Somente no SBPE, o encaixe obrigatório recolhe cerca de R$127 bilhões (set/2019). Em dez/2018, este encaixe retirava um volume de recursos equivalente a 41,5% de toda a carteira habitacional SFH constituída naquele momento.

A redução do encaixe obrigatório na poupança de 20% para 15%, permitiria, via modelo de indução semelhante ao anteriormente adotado pela Res.4410, uma ampliação da oferta de crédito habitacional de até, aproximadamente, R$ 32 bilhões, considerando o atual estoque de recursos. Nesse modelo ficaria a critério de cada agente financeiro, conforme a demanda efetiva observada, destinar parcela do compulsório até o limite de 5 p.p. para ampliar sua carteira de crédito habitacional.

Neste momento essa medida pode constituir um indutor importante para a oferta de crédito habitacional pelos bancos – em junho/19, a Abecip estimava fechar o ano com R$ 75 bilhões contratados no âmbito do SBPE – utilizando o potencial já acumulado na poupança. Sobretudo, se direcionado para faixas de renda moderada e média, pode compensar os limites orçamentários do FGTS para atender toda a demanda de renda moderada à baixa. A redução do compulsório pode vir a contribuir, ainda, para uma maior redução das taxas de juros – já a partir de 7% a.a. – no âmbito do SBPE.

Outro aspecto da regulamentação a ser considerado é o fato do SBPE permanecer direcionado, por exigibilidade regulamentar, ao crédito imobiliário não residencial8. No entanto, como já temos outras fontes de captação regulamentadas e operando – CRI, LCI e LIG – não é mais necessário embutir o crédito imobiliário não residencial na exigibilidade. O retorno do direcionamento da poupança exclusivamente para o crédito habitacional – como era até 19969 – também contribuiria para aumentar os recursos disponíveis para habitação. A necessidade de buscar outras fontes para o crédito imobiliário não residencial fomentaria o desenvolvimento dessas demais fontes de funding.

Em dezembro de 201810, de acordo com a última posição oficial divulgada pelo Banco Central, em média, 48% do estoque da poupança estava efetivamente aplicado nas carteiras de crédito habitacional (SFH) no consolidado dos bancos, sendo 54,1% entre os bancos públicos e apenas 41,4% entre os bancos privados. O volume da carteira de crédito imobiliário (concedido a taxa de juros não regulada) no âmbito da poupança, registrado pelo Banco Central, não permite identificar o que é crédito residencial, mas segundo nossas estimativas, pelo menos cerca de 21,4% refere-se a crédito não residencial. A julgar pelos dados de nova oferta de crédito divulgados pela Abecip, a atual relação poupança x crédito não deve estar muito diferente da de 10 meses atrás, sinalizando que ainda há algum espaço para crescimento da carteira habitacional. O gráfico a seguir apresenta a evolução das rubricas de fontes e usos em valores constantes desde 2002:

Na busca por alternativas para viabilizar mais recursos para o crédito habitacional, a redução do compulsório deve ser considerada, especialmente enquanto as outras fontes de captação não atingirem os volumes necessários. Essa medida está em linha com iniciativas para viabilizar a retomada do crescimento econômico e reduzir o desemprego, cabendo destacar o efeito multiplicador da indústria da construção habitacional sobre a economia.

1 Com uma breve interrupção entre 1994 e 1995 quando sofreu elevação (Res. 2088 e 2106) para, em seguida, retornar ao patamar de 15%.

2 Circular 3128 e Res.3005.

3 Calculado pela média dos saldos diários de cada período semanal.

4 A Res.3023/2002 estabeleceu, um encaixe obrigatório adicional de 10%, cumprido em espécie, remunerado à Taxa Selic.

5 O compulsório passou, portanto para 24,5%, mas 18% dele (4,5%) podia ser cumprido com a dedução correspondente ao saldo devedor bruto dos financiamentos para a aquisição de imóveis residenciais, novos ou usados, efetivados nas condições do Sistema Financeiro da Habitação. Em dezembro de 2015, a Circular No.3775 introduziu flexibilização para o uso dos 4,5% extras do compulsório, possibilitando que os bancos satisfizessem até 15% desses 18% (3,7% aproximadamente) com operações de financiamento para o PAC, incluindo capital de giro. (Circular 3757/2015)

6 Banco Central, Relatório de Estabilidade Financeira, Vol.18, No.2, out/2019.

7 Banco Central, Relatório de Estabilidade Financeira, Vol.18, No.2, out/2019.

8 Art.15 b da Resolução 4676/2018: dos 65% direcionados, 80% no mínimo deve ir para o crédito habitacional (52%), o restante podendo ser satisfeito com crédito imobiliário não-residencial (até 13% do total).

9 Anterior à Res.2458/1997.

10 O Banco Central havia suspendido a divulgação das estatísticas do SBPE desde set/2018 e acaba de retomar, porém com dados atualizados apenas até dezembro/2018.